Em agosto de 2021, o Congresso Brasileiro aprovou a criação de ações com direito a voto no Brasil. Durante esse período, os legisladores implementaram salvaguardas significativas para resolver os desequilíbrios de poder e as peculiaridades do mercado local.

Três anos depois, esta experiência regulatória surge como um estudo de caso relevante numa altura em que outros países, particularmente na Europa, estão a debater se devem adoptar tal modelo.

Controversamente, as ações com super direito de voto ou de classe dupla (DCS) conferem aos acionistas que as detêm direitos de voto adicionais. Assim, vão contra o célebre princípio de governação “uma acção, um voto”, que materializa a ideia de que os direitos dos accionistas devem ser proporcionais ao capital investido numa empresa.

Desde que a Google (agora Alphabet) adoptou esta estrutura no seu IPO de 2004, as start-ups tecnológicas e os investidores tornaram-se particularmente interessados ​​em acções de classe dupla. O seu apelo reside em permitir que as empresas tenham acesso aos mercados de capitais (e permitir que os investidores lucrem), garantindo ao mesmo tempo que o controlo permanece nas mãos dos fundadores e do pessoal-chave da empresa.

Do ponto de vista empresarial, à medida que as startups aprendem a dinâmica dos mercados de capitais, preservar a independência dos fundadores permite-lhes tomar decisões de negócios inteligentes, proporcionando uma visão de longo prazo, livre das exigências do conselho de administração e dos acionistas.

Por outras palavras, as ações com direito a voto ajudam as empresas a adaptar-se – e os períodos de adaptação não duram para sempre.

À medida que mais empresas optam por aceitar ações com direito a voto para os seus IPOs, as bolsas de valores de todo o mundo têm sentido pressão para serem mais flexíveis nas suas regras de listagem.

A tendência, que começou na Ásia em 2018, se espalhou pelo Brasil e agora está voltando para a Europa. A Alemanha permitiu recentemente um sistema de ações de duas classes e o Reino Unido está a explorar uma maior flexibilização das regras para listagens de duas classes.

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Em todos estes mercados, o mesmo argumento tem sido utilizado contra títulos fortes – nomeadamente, que as ações com direito a voto são menos atrativas para os fundadores, impedindo assim o mercado local de receber mais IPOs.

Ou não?

O Brasil oferece um estudo de caso interessante. Sendo um mercado em desenvolvimento com poucas empresas e muitos acionistas controladores, o mercado brasileiro enfrenta um histórico de conflitos corporativos.

Considerando a realidade local, os legisladores incluíram as seguintes salvaguardas:

• As empresas estão proibidas de adotar uma estrutura acionária de dupla classe após seus IPOs
• A proporção de votação é fixada em 1:10
• As disposições de caducidade são válidas por sete anos. Prorrogações válidas por qualquer período poderão ser aprovadas apenas pelos acionistas minoritários
• O poder das ações com direito a voto é restrito em relação à distribuição de dividendos e aprovação de demonstrações financeiras
• As ações com direito a voto são imediatamente convertidas em ações ordinárias mediante transferência de propriedade
• Os acionistas que não concordarem com as ações de classe dupla poderão retirar suas ações pelo valor devido.
• Empresas com estrutura acionária de dupla classe não são aceitas no Novo Mercado, segmento de listagem premium do Brasil

Os críticos dessa abordagem apontam que nenhuma empresa no Brasil adotou ações com direito a voto devido à impossibilidade de transferência de ações, ao curto período para cláusulas de caducidade e aos direitos de voto limitados por ação.

Isto levou a apelos para flexibilizar uma lei cujos efeitos ainda não podemos medir – não porque os fundadores rejeitaram as ações brasileiras com direito a voto, mas porque não houve IPOs no Brasil desde 2021.

Além disso, uma análise cuidadosa mostra que a legislação brasileira é paralela às experiências internacionais, que não se limitam aos Estados Unidos.

Por exemplo, no Reino Unido, as regras de caducidade são acionadas após cinco anos e a Alemanha adota a mesma proporção de votação de 1:10. Os fundadores detêm a mesma proporção das ações Classe B em circulação da Alphabet.

A literatura também mostra que as empresas com ações de classe dupla tendem a perder valor seis a nove anos após o seu IPO, apoiando assim a necessidade de regras de caducidade.

Mesmo nos EUA, os investidores institucionais têm pressionado por uma legislação semelhante contra as acções “perpétuas” com direito a voto, que muitos consideram um voto de confiança irrestrito não só no fundador, mas também nos seus herdeiros.

Uma regra prática na política monetária é que um instrumento não pode resolver mais do que um problema económico.

No nosso contexto, as ações com direito a voto não devem ser a única característica atrativa do mercado. Por exemplo, o mercado dos EUA é notável pela sua maior liquidez e por investidores experientes em tecnologia dispostos a pagar prémios mais elevados.

Essas condições, não associadas a uma estrutura acionária de duas classes, fazem de Nova York um local preferido para IPOs.

A experiência brasileira mostra que confiar apenas na flexibilidade regulatória sem abordar outros aspectos importantes não é a resposta para criar um mercado de capitais mais líquido e dinâmico.

No entanto, esta é uma receita potencial para a escalada de disputas, contribuindo para a desconfiança nos mercados em desenvolvimento.

Fabio Coelho é presidente da Associação Brasileira de Investidores Institucionais (AMEC).